بلغت الحرب الأمريكية الإسرائيلية على إيران نقطة تحول حادة في أسواق النفط، حيث تزامنت ذروة التصعيد مع اتساع فجوة غير مسبوقة في آلية التسعير. فقد سجل خام برنت المؤرخ (شحنات نفط للتسليم الفوري) نحو 132.74 دولارا للبرميل، بينما بقيت عقود برنت الآجلة لأقرب استحقاق قرب 99.36 دولارا، مما عكس تباينا واضحا بين سوق تعكس وفرة السيولة وأخرى تحكمها قيود الوصول الفوري إلى الإمدادات.

هذا التباين لا يقتصر على حركة الأسعار، بل يعكس تسعيرا مزدوجا يتشكل تحت الضغط، حيث تتحرك الأسواق المالية وفق توقعات التوازن المستقبلي، بينما تتحدد السوق الفعلية وفق قدرة البراميل على العبور عبر سلاسل إمداد متوترة. ومع تصاعد المخاطر في مضيق هرمز وارتفاع كلفة النقل والتأمين، برزت السوق الفورية بوصفها مرآة مباشرة للندرة الآنية، في مقابل سوق آجلة تعكس قراءة مؤجلة لمسار الإمدادات.

ارتبط هذا التباعد مباشرة بتفاعلات الحرب في محيط مضيق هرمز، حيث تحولت القيود الجيوسياسية إلى عنصر مؤثر في بنية التسعير نفسها. فمع تصاعد التوتر وتزايد المخاطر على حركة الناقلات، أصبحت القدرة على نقل النفط وتأمينه محددا رئيسيا لقيمة الخام، وفق ما أشارت إليه تقارير عديدة.

استمرت الأسواق في تسعير النفط وفق منظور استشرافي يستند إلى احتمالات التهدئة وإعادة التوازن، مما أبقى العقود الآجلة ضمن نطاقات أكثر احتواء مع تفاعلها السريع مع الإشارات السياسية. بالمقابل، عكست السوق الفورية ضغوطا مباشرة نتيجة تنافس المشترين على الشحنات القابلة للتسليم القريب، في ظل قيود لوجستية مشددة.

يجسد هذا التباين ما أشار إليه ديف إرنسبرغر، رئيس قسم الطاقة بـ "ستاندرد آند بورز غلوبال"، خلال مشاركته في مؤتمر "سيرا ويك" للطاقة، حيث أوضح أن تسعير العقود الآجلة أصبح منفصلا إلى حد كبير عن البراميل الفورية، سواء من حيث التوقيت أو الواقع المادي. وهو ما يعكس فجوة متزايدة بين سوق تعكس التوقعات وسوق تحكمها القيود الفعلية للإمدادات.

بحسب مراقبين، يمكن تفسير هذا التباين عبر ثلاثة مسارات رئيسية تتعلق ببنية السوق وسلوك المتعاملين. يتعلق المسار الأول بالفجوة الزمنية في العقود، إذ كانت العقود الأكثر تداولا خلال الأزمة تشير إلى تسليم بعد أسابيع، مما يجعلها تسعر توازنا متوقعا، في وقت كانت فيه السوق الفورية تتفاعل مع صدمة آنية فرضتها قيود النقل والتأمين.

أما المسار الثاني فيتعلق بسلوك المتعاملين تحت ضغط التقلبات، حيث دفعت المخاطر المرتفعة وتكاليف الهامش إلى تقليص حجم هذه المخاطر. وفي هذا الإطار، يشير إيليا بوشويف، الشريك الإداري في شركة بنتاثلون للاستثمارات، إلى أن حتى المتعاملين الذين توقعوا استمرار شح المعروض تجنبوا بناء مراكز كبيرة، نظرا لارتفاع درجة عدم اليقين، مما جعل الأسعار الآجلة تعكس إدارة للمخاطر أكثر من تعبيرها عن اتجاه السوق.

أما المسار الثالث فيتعلق باختلاف بنية التوازن بين السوقين، إذ اتسمت السوق الفورية بضغط طلب واضح على البراميل القابلة للتسليم، مقابل معروض مقيد جغرافيا. في حين حافظت السوق الآجلة على قدر من التوازن بفعل نشاط التحوط، مع اتجاه المنتجين إلى بيع جزء من إنتاجهم المستقبلي، مما عزز جانب العرض في السوق المالية.

في الظروف الاعتيادية، تسهم عمليات التحكيم في تقليص الفجوات بين السوقين، إلا أن الحرب أضعفت هذه الآلية نتيجة القيود المفروضة على حركة النفط. فقد أدت مخاطر الشحن وارتفاع تكاليف التأمين إلى إبطاء تدفقات الخام بين المناطق، مما حد من قدرة السوق على إعادة التوازن.

في هذه البيئة، أصبحت بعض الإمدادات المتاحة نظريا غير قابلة للوصول ضمن الإطار الزمني المطلوب، مما قيد فعالية التحكيم. ونتيجة لذلك، تحول التسعير تدريجيا ليعكس قيود النقل والمخاطر الجيوسياسية، بدل أن يقتصر على كفاءة السوق المالية.

تعكس هذه التطورات مسار طويل من التحولات، حيث أدى توسع أسواق المشتقات منذ ثمانينيات القرن الماضي إلى ترسيخ دور النفط كأصل مالي، مع انتقال مركز الثقل نحو منصات التداول مثل إنتركونتيننتال إكستشينج ونايمكس. وعزز هذا التحول السيولة، لكنه عمق الفجوة بين التسعير المالي والواقع الفعلي، خاصة مع اعتماد المؤشرات المرجعية على نطاق محدود من سوق النفط الحقيقي.

ويحمل هذا التباين انعكاسات تتجاوز لحظة الحرب، إذ يحد من قدرة المؤشرات المرجعية على عكس أوضاع السوق الفورية بدقة، ويزيد من تعقيد استراتيجيات التحوط نتيجة ارتفاع مخاطر الفروق السعرية، كما يعزز دور العوامل الجيوسياسية داخل عملية التسعير. وفي هذا السياق، تواجه شركات الطاقة بيئة تسعير مزدوج، حيث تستند قرارات الاستثمار إلى الأسعار الآجلة، بينما تتأثر التدفقات النقدية بالأسعار الفعلية المرتفعة، مما يضيف مزيدا من التعقيد إلى إدارة رأس المال.

تستند هذه التطورات إلى تساؤل حول المصدر الحقيقي لتسعير النفط، هل ما يزال النفط يسعر في البورصات، أم عند المضائق والممرات التي تتحكم في حركة الإمدادات؟